update Beleggingsvisie 2020 7 minuten

Waar liggen de kansen in deze onzekere tijd? We noemen enkele bedrijven waar onze analisten goede verwachtingen van hebben.

Inspelen op veranderende markten

Geschreven door:
Cor Blankestijn, Eric de Graaf, Robert de Jong, Jan Kleipool, Mike Mulders en David Wolters. Eindredactie: Foppe Oberman
Inspelen op veranderende markten

Welke aandelen vinden we aantrekkelijk, nu het waarschijnlijk nog jaren duurt voordat de wereldeconomie weer op het niveau van voor de corona-uitbraak komt? Goede kansen lijken weggelegd voor bedrijven die inspelen op groeitrends binnen de IT, op verduurzaming en robotisering en natuurlijk op farmacieconcerns die vaccins en medicijnen ontwikkelen tegen coronavirussen.

Een onderdeel van de economie dat minder te lijden heeft van de coronacrisis, is de IT-sector. Neem de subsector van bedrijven die clouddiensten verlenen. Veel technologie-georiënteerde bedrijven hebben de afgelopen jaren geïnvesteerd in aanwezigheid in ‘de cloud' . De indrukwekkende groeicijfers van belangrijke spelers op dit gebied, zoals Microsoft, Amazon, Alphabet (moederbedrijf van onder andere Google, Android en YouTube) en IBM waren daarom geen verrassing. Het groeitempo zal iets vertragen, maar wel fors blijven, overigens net als de benodigde investeringen. Wij denken dat veel kleinere spelers zich gaan realiseren, dat winstgevendheid op zelfstandige basis op lange termijn niet realistisch is. Samenwerking of consolidatie lijkt voor hen de enige mogelijkheid om een rol te blijven spelen naast de grote spelers, met hun veel ruimere budgetten voor investeringen en marketing.

De bouw van grote datacenters is voorlopig een belangrijke bron van inkomsten voor bedrijven als Intel en Nvidia, maar ook voor allerlei andere toeleveranciers.

Softwarebedrijven lijken relatief ongeschonden uit de coronacrisis te komen, hardwareproducenten veel minder. Maar die ontwikkeling lijkt al grotendeels verwerkt in de koersen en waarderingen. We zien kansen voor een bedrijf als Taiwan Semiconductor Manufactoring (TSMC), dat een brede klantenkring heeft, een zeer goede marktpositie en een heel sterke financiële positie. Aan de softwarekant zien we potentieel in SAP, dat wel heel erg is achtergebleven in koers en waardering. Hetzelfde geldt voor CapGemini.

Cloud-dienstverleners zijn bedrijven die via internet gegevensopslag en het gebruik van software aanbieden in abonnementsvorm. Klanten hoeven dan niet zelf te investeren in dataopslag of de aanschaf van softwarelicenties.

Consolidatie is de samenklontering van bedrijven via overnames of fusies, waardoor er minder, maar grotere spelers in een (sub)sector overblijven. Consolidatie verbetert via schaalvoordelen doorgaans de efficiency: het kan tot lagere prijzen of hogere winsten leiden.

TSMC is de grootste producent van geïntegreerde elektronische schakelingen voor rekening en risico van derden ter wereld, met een marktaandeel van ruim 50%. Het bedrijf maakt ‘wafers’ (halfgeleidermaterialen), assembleert chips en draagt bij aan het ontwerp van chips. TSMC gebruikt zowel de nieuwste technologie als oudere processen. Zijn producten worden gebruikt in pc’s, consumentenelektronica, communicatieproducten, auto’s en industriële machines.

Grotere energieconcerns beter bestand tegen crisis

Door de coronacrisis viel een flink stuk van de vraag naar olie weg, waardoor de olieprijs onder grote druk kwam. De WTI-olieprijs daalde zelfs even onder de 0 dollar: kopers kregen geld toe bij afname! Verwacht wordt dat ook de komende tijd de olieprijs onder druk zal blijven. De winsten van de meeste bedrijven uit de energiesector hangen sterk samen met de olieprijs, zodat de vooruitzichten voor de sector niet bijzonder gunstig zijn. De zeer grote energiebedrijven als Exxon, Shell, Chevron, Total en BP hebben kostenbesparingen aangekondigd en forse afboekingen gedaan. In het geval van Shell kwam daar een forse verlaging van het dividend bovenop. Dit doen zij om het break-evenpoint ten opzichte van de olieprijs te verlagen.

Vooral de grotere concerns vinden wij aantrekkelijk. Zij kunnen dankzij hun omvang makkelijker via efficiencyverbeteringen of minder investeringen hun uitgaven en daarmee hun break-evenpoint verlagen. Ook hebben de meeste een sterke balans en kunnen zij (mede daardoor) kansen krijgen op kleine, selectieve overnames die het winstpotentieel vergroten.

Op de oliemarkt gelden twee types olie als graadmeter voor de prijsvorming: olie uit het Brentveld in de noordelijke Noordzee (Brentolie) en WTI-olie uit Texas (VS). WTI is de afkorting van West Texas Intermediate. Het zijn beide vrij ‘lichte’ oliesoorten, die door hun lage zwavelgehalte relatief makkelijk zijn te verwerken tot brandstoffen en smeermiddelen. Er wordt veel gehandeld in termijncontracten op Brent- en WTI-olie. Het zijn ‘benchmarks’: de prijzen van andere oliesoorten worden afgeleid van de prijs van Brent en WTI.

Dit is de olieprijs waarbij de operationele kasstroom gelijk is aan de investeringen plus het dividend. Hoe lager het break-evenpoint, des te beter een olieconcern bestand is tegen lage olieprijzen.

Ook in de industrie automatisering versneld door corona

In de industriesector heeft de coronacrisis de langetermijntrend van automatisering en robotisering uiteraard versterkt. Met minder mensen kunnen fabrieken immers beter blijven draaien bij een pandemie. In deze sector valt bij de eenvoudiger werkzaamheden wellicht nog de helft van de banen te automatiseren. Sleutelwoorden zijn robotica en het ‘industrial internet of things’.

Duurzaam artikel 3

Reckitt Benckiser heeft omzetkanonnen in coronatijd

Leveranciers van huishoudelijke schoonmaakmiddelen en persoonlijke-verzorgingsartikelen, behoren tot de winnaars van de coronacrisis en hebben goede kaarten voor de tijd erna. Onze hygiëne is sterk verbeterd: we gebruiken volop desinfecterende gels en wassen onze handen meerdere keren per dag met zeep. Het Britse concern Reckitt Benckiser bleek met Dettol en Lysol echte omzetkanonnen in huis te hebben en ook de zeepmerken van Unilever deden het goed. Voor beleggers telt vooral de toekomst, maar de angst voor een tweede besmettingsgolf en het toegenomen hygiënebewustzijn zijn sterke factoren voor voortgezet succes.

Ahold, Walmart en Amazon presteren sterk

Van de grote detailhandelsconcerns noemen we Ahold en Amazon, die tijdens de lockdowns eveneens voordeel hadden van hun grote online aanbod. De behoefte daaraan nam zo sterk toe, dat zij het aantal gebruikers moesten beperken. Nu is het wel zo, dat de winkelconcerns voor de uitdaging staan om die toegenomen online omzet ook winstgevend te maken. Dit is gek genoeg namelijk vaak niet het geval, waardoor de marges dalen. Winnaars zijn Ahold en Walmart, met beide een sterk online aanbod. Maar natuurlijk is onder de streep Amazon de grootste winnaar van de versnelde groei van het online kopen. Alleen vinden de indexbeheerders dat Amazon tot de sector duurzame consumentengoederen moet worden gerekend vanwege zijn hoge inkomsten uit andere activiteiten.

L’Oréal en Estee Lauder krabbelen op

Concerns die zich meer richten op het hogere segment van persoonlijke verzorging – wij volgen L’Oréal en Estee Lauder – hebben de negatieve effecten van de lockdowns wel sterk gevoeld. De verkopen op vliegvelden en grote warenhuizen, belangrijk voor de omzet van beide bedrijven, kelderden namelijk. Maar inmiddels gaan de koersen van L’Oréal en Estee Lauder weer redelijk gelijk op met de brede aandelenmarkt. Allebei hebben er baat bij dat ze al in een vroeg stadium waren begonnen met online verkoop. Tijdens de lockdowns was dit een plus, maar onvoldoende om het omzetverlies in de winkels op te vangen.

Let op langetermijnstrategie

Normaal gesproken zijn aandelen uit de sector dagelijkse consumentengoederen een relatief stabiele (‘defensieve’) belegging als het economisch minder gaat. Op onze dagelijkse behoeftes kunnen we niet eindeloos bezuinigen. Wat wel belangrijk is om op te letten, is dat er zicht blijft op vrije kasstromen in de toekomst. Alleen dan hebben bedrijven geld om te investeren, te innoveren en uit te keren aan aandeelhouders. Daarvoor moet de mix van producten continu worden gemonitord en waar nodig bijgesteld of aangevuld via productinnovaties. Ook de manier waarop producten verkocht worden, moet blijven aansluiten bij klantvoorkeuren. Anders drogen de kasstromen op.

Nutsbedrijven: Enel, Ørsted, RWE en Engie

De nutssector is op de beurs sterk achtergebleven bij de brede markt dit jaar. Een van de oorzaken is de rentegevoeligheid van de aandelen van nutsbedrijen. Die worden namelijk als defensieve belegging beschouwd, waardoor de vraag ernaar vermindert als staatsobligaties een aantrekkelijker alternatief lijken. Daarvan worden koerswinsten verwacht gezien de opkoopprogramma’s van de centrale banken. Ook valt het relatieve voordeel van deze defensieve aandelensector wat tegen, nu beleggers ondanks de coronacrisis ook volop cyclische en groeiaandelen kopen, waardoor deze verrassend goed presteren. Toch zien we wel degelijk kansen in de sector voor specifieke bedrijven, al zijn wij niet de enigen (wat in veel gevallen ook al in de koersontwikkeling zichtbaar werd). Wij noemen Enel, Ørsted en RWE. Dat zijn alle drie duurzame groeiers met een defensief karakter. Ook Engie noemen we: een bedrijf waar het wat minder uitgesproken goed gaat, maar waarvan de lage beurswaardering wel kansen biedt.

Autofabrikanten voor dubbele uitdaging

Binnen de sector duurzame consumentengoederen bespreken we de sub-sectoren automobielindustrie, kleding en internet-retailers. Om met de autofabrikanten te beginnen: hen stond al ruim voor de coronacrisis een enorme uitdaging te wachten. Vanwege strenge nieuwe Europese milieueisen moeten zij namelijk overschakelen van de productie van auto’s met fossiele brandstofaandrijving naar elektrische. De Europese norm is een maximale CO2-uitstoot van 95 gram per gereden kilometer in 2021 en 68 gram in 2023. Aangezien het merendeel van de verkochte auto’s daar niet aan voldoet, liggen er vanaf volgend jaar voor de meeste grote autoconcerns miljardenboetes te wachten. Het is voor hen dus zaak om zo snel mogelijk de overgang voor elkaar te krijgen van ‘fossiel’ naar minstens hybride, maar liever meteen naar volledig elektrisch aangedreven auto’s. Dit kost uiteraard tijd en grote investeringen. Maar het daarvoor benodigde kapitaal moet wel worden verdiend en net nu gooit de coronacrisis roet in het eten. De productie (ook bij toeleveranciers) was lange tijd stilgelegd en ook de recessie zal de winsten onder druk zetten.

Klein, elektrisch en betaalbaar

Toch kunnen we een schets maken van de toekomstige winnaars in de autobranche. Dat zijn de fabrikanten van kleinere en zuiniger modellen, die betaalbare hybride- en volledig elektrische auto’s maken maar tegelijkertijd over veel innovatiekracht beschikken. Die is namelijk nodig voor de robotisering van de productie, zodat deze bij een volgende pandemie niet stilvalt. Een voorwaarde is ook een sterke balans: om alle investeringen te kunnen doen. We zien de beste kansen voor Volkswagen, waar het model ID3 al bijna in de (winstgevende) massaproductiefase is gekomen, BMW, dat met enkele veelbelovende modellen komt en Tesla, dat na fabrieken in de VS en China nu ook in Duitsland auto’s gaat produceren. Hier passen wel twee aantekeningen. Namelijk dat Volkswagen met het dieselschandaal de regels van het Global Compact van de Verenigde Naties overtrad en daarom niet op de masterlist van ING staat en dat de beurswaardering van Tesla het honderdvoudige is van het gemiddelde voor autofabrikanten. Aan beleggen in de autotechniek van de toekomst hangt bij Tesla dus wel een prijskaartje.

Kleding: Amazon dominant in onlineverkoop

Ook de kledingbranche wordt hard geraakt door de coronacrisis. Door de lockdowns stortten de omzet en winst van vrijwel alle kledingconcerns in. En ook nu de lockdowns worden versoepeld, gaan de consumenten nog niet in groten getale terug naar de winkelcentra. Faillissementen van kleinere, minder kapitaalkrachtige concerns zijn dus te verwachten. De grote ketens, denk aan H&M en aan Inditex (Zara, Pull & Bear, Bershka), die onlineverkoop al in een vroeg stadium omarmden, zullen de komende jaren het aantal ‘fysieke’ winkels minder snel laten groeien dan eerder gepland. Wij verwachten dat zij hun winkels ruimer zullen inrichten en via innovaties zullen inspelen op de anderhalvemetereconomie. Ook de online kledingwarenhuizen van Amazon, nu al een van de grootste eigenmerk-kledingverkopers ter wereld (onder andere met AmazonBasics) en Zalando (niet op onze masterlist) zullen het naar verwachting goed doen. De marges op online kledingverkoop zijn echter lager dan op omzet in fysieke winkels. Vooral het veelvuldige retoursturen van de artikelen is een probleem, al voert Amazon een proef uit met ‘pasboxen’ (voor Prime-abonnees) met meerdere kledingstukken, die na passen kosteloos kunnen worden teruggestuurd.

Internetretailers: winnaars…

Internetreus Amazon lijkt een van de winnaars van de (post)coronatijd. Maar ook de kleinere internetretailers hebben fraaie omzetten gerealiseerd dankzij het massale thuiswinkelen tijdens de lockdowns. Amazons cijfers over het eerste kwartaal waren uitstekend, al was er ook een grote teleurstelling te verwerken. Amazons operationele winst van het tweede kwartaal ($4 miljard) wordt volgens ceo en grootaandeelhouder Jeff Bezos in zijn geheel opgeslokt door de kosten van de interne coronamaatregelen. Alle personeelsleden moeten voortdurend getest worden, de gangen tussen de stellingen in de magazijnen moeten worden verbreed voor de orderpickers en er moet meer geautomatiseerd worden om fysiek menselijk contact te verminderen. Het lijkt dus hét moment om meer robots in te schakelen voor de werkzaamheden. Ook moeten er door de toegenomen vraag meer centra (‘warehouses’) komen om de pakketjes te verwerken. Tegelijkertijd is er door al het thuiswerken meer vraag naar de clouddiensten van Amazon gekomen. Op dit gebied is het bedrijf een grote speler. Ook is meer vraag te verwachten naar de Amazon Prime-service, dat als voordelen heeft de film-streamingservice en de onbeperkte spoedbezorging zonder bijkomende kosten.

… en verliezers

De corona-uitbraak heeft de reisbranche, en dus ook internetbedrijven die zich daarop richten in de problemen gebracht. Het daarin dominante bedrijf Booking.com merkte al snel wat een pandemie kan doen met je omzet als er niet meer gereisd mag worden. Het concern heeft de in rekening gebrachte commissies voor geboekte reizen in de meeste gevallen weer teruggestort op de rekening van consumenten om het vertrouwen op peil te houden. Maar de vraag is, hoe snel, hoe vaak en hoe ver er weer gereisd zal worden in het tijdperk na corona. Daar komt bij dat de verwachte zware economische recessie en de onzekerheid over nieuw besmettingsgevaar ongunstige factoren zijn. Veel overheden hebben hun burgers laten weten dat de kosten voor repatriëring van toeristen voor eigen rekening komen.

Bottom up artikel 3

Communicatiediensten: enkele grote spelers met goede papieren

Binnen de subsector media & entertainment gaat onze voorkeur uit naar de meest technologisch georiënteerde bedrijven in de sector zoals Alphabet, Facebook en Tencent. Naast de reguliere diensten zoals zoekmachines en social media bieden deze bedrijven activiteiten en services als zelfrijdende auto’s, dronediensten, augmented en virtual reality, e-commerce, betalingsdiensten, fintech, clouddiensten en online gaming. Volgens ons zijn deze bedrijven goed gepositioneerd voor een versnelling en wellicht zelfs een revolutie op het gebied van verdere digitalisering van de samenleving. Keerzijde van deze medaille is dat de aandelen van deze bedrijven erg hoog gewaardeerd zijn sinds de virusuitbraak en dat lagere advertentie-inkomsten op de korte termijn tot (tijdelijke) druk op de koersen kunnen leiden. Voor de langere termijn blijven wij echter enthousiast over deze aandelen. Ook zien we beleggingskansen in de subsectoren entertainment & media en telecom bij bedrijven die kampen met de nadelige gevolgen van het virus voor hun omzet. Denk aan mediagigant Disney, dat werd getroffen door de sluiting van zijn pretparken en bioscopen, doordat zijn sportzender ESPN geen wedstrijden meer aanbood en doordat cruises werden geannuleerd. Als de samenleving weer normaliseert of zich aanpast aan de nieuwe omgangsvormen, verwachten we dat deze activiteiten weer op gang komen. Ondertussen is streamingdienst Disney+ een groot succes en vormt die een drijfveer voor toekomstige groei.

Bovengemiddeld herstelpotentieel

We zien ook goede kansen voor beleggingen in andere bedrijven uit de communicatiesector. AT&T bijvoorbeeld, dat schade ondervond door de gevolgen van het virus bij onderdeel WarnerMedia. Maar ook bij Comcast (NBC, Sky Sports, pretparken en filmstudio) en Deutsche Telekom. Deze aandelen zijn nu relatief laag gewaardeerd en bieden volgens ons bovengemiddeld herstelpotentieel door de combinatie van een sterke uitganspositie plus de gevoeligheid voor (in beleggersjargon: 'blootstelling aan') de ontwikkelingen op het gebied van internet, telecom en 5G. Bovendien bieden AT&T en Comcast sinds het eerste kwartaal ook streamingdiensten met HBO Max (AT&T) en Peacock (Comcast). Bij Deutsche Telekom speelt een wat ander verhaal. Het concern heeft met 43,6% een fors belang in T-Mobile US, dat een eigen beursnotering heeft. De toezichthouder in de VS heeft toestemming gegeven voor een fusie tussen branchegenoten Sprint en T-Mobile, die waarschijnlijk zal resulteren in een sterker T-Mobile op de Amerikaanse markt, met kans op aanzienlijke synergie en snellere groei voor de fusiecombinatie. Deutsche Telekom kan hiervan profiteren door zijn grote belang in T-Mobile. Het opvallende is echter dat de koers van Deutsche Telekom sinds begin dit jaar sterk is achtergebleven bij T-Mobile US: het beursrendementsverschil bedraagt bijna 27%. Daardoor vormt de beurswaarde van T-Mobile US nu 70% van de totale beurswaarde van Deutsche Telekom, dat volgens ons te hard is afgestraft. Bovendien heeft Deutsche Telekom dankzij een recente transactie met het Japanse technologie-conglomeraat Softbank callopties om het 8%-belang van Softbank in T-Mobile US te kopen. In dat geval zou het belang van Deutsche Telekom in T-Mobile US boven de 50% uitkomen.

Synergie is het voordeel dat wordt behaald als twee of meer ondernemingen samengaan bij een fusie of overname. Bijvoorbeeld het kostenvoordeel door het schrappen van overbodig geworden (want dubbele) functies of afdelingen.

Bottom up in artikel

Lithiumproducent Albemarle biedt kansen

De meeste bedrijven in de sector basismaterialen zitten aan het begin van productieketens en kunnen dus als een van de eerste profiteren als China en de rest van de wereld langzaam weer op stoom komen. Eventuele stimuleringsprogramma’s in infrastructuur van de Chinese en Amerikaanse overheid zijn gunstig voor deze bedrijven. Denk aan mijnbouwbedrijven (koper en ijzererts) als Rio Tinto, Anglo American en BHP. Deze hebben tegenwoordig veel gezondere balansen en hun aandelen zijn relatief laag gewaardeerd ten opzichte van de andere bedrijven in deze sector. Bovendien lijkt het dividend bij deze drie mijnbedrijven goed houdbaar - dit in tegenstelling tot veel sectorgenoten. Stimulering via investeringen in infrastructuur is ook gunstig voor constructiematerialenleveranciers als CRH en LafargeHolcim. Ook de waarderingen van deze aandelen zijn relatief laag, hun balansen redelijk gezond en het dividend lijkt niet in gevaar. De meest recente resultaten vielen bovendien mee dankzij stabiele vraag- en prijstrends in Noord-Amerika. Ten slotte zien we een mogelijk aantrekkelijke instapkans voor Albemarle. De markt voor elektrische voertuigen heeft klap na klap te verwerken gekregen door het wegvallen van veel subsidies, de zwakke automarkt in het algemeen en de lage olieprijs (die elektrisch rijden relatief onaantrekkelijker maakt). Met de blik op de iets langere termijn lijkt het nu echter juist een goed moment om via Albemarle tegen een relatief lage koers blootstelling op te bouwen in de lithiummarkt. Het overdreven optimisme (‘euforie’) dat er ooit was rond deze markt is omgeslagen in pessimisme – met lagere prijzen en beurswaarderingen als gevolg. De marktpenetratie van elektrische voertuigen in Europa ten opzichte van voertuigen met verbrandingsmotor versnelt echter en is in korte tijd opgelopen van 2,9% in het vierde kwartaal van 2019 naar 4,3% in het eerste kwartaal van dit jaar. We verwachten dan ook dat de vraag naar lithium van batterijkwaliteit zal toenemen de komende jaren, waardoor lagere prijzen door overaanbod gecompenseerd worden door hogere verkoopvolumes. De resultaten van Albemarle waren fors beter dan verwacht in het eerste kwartaal en naar verwachting zal het tweede kwartaal ook sterk zijn, omdat er nog sprake is van orderachterstanden. De echte impact van de coronacrisis komt volgens het management pas in de tweede helft van het jaar. Maar wie weet trekken de wereldeconomie en de markt voor elektrische auto’s weer aan tegen die tijd en kunnen beleggers door wat mindere resultaten heen kijken.

Meer lezen?

Back to the future?
1 / 5

update Beleggingsvisie 2020

Back to the future?

AEX nog steeds in bearmarkt
2 / 5

Technische analyse

AEX nog steeds in bearmarkt

Duurzamer uit de crisis
3 / 5

Duurzaamheid

Duurzamer uit de crisis

Inspelen op veranderende markten
4 / 5

update Beleggingsvisie 2020

Inspelen op veranderende markten

Coronacrisis brengt structurele trends in een stroomversnelling
5 / 5

update Beleggingsvisie 2020

Structurele trends in een stroomversnelling