Is het over met de groei?

Industriehaven met containers

Zeetransport is sterk afhankelijk van de internationale handel. De groei daarvan neemt af, mede door de Chinees-Amerikaanse handelsspanningen. © hxdyl / Shutterstock

Industriegoederen

Is het over met de groei?

Eric de Graaf - beleggingsanalist

De sector industriegoederen is niet alleen gevoelig voor de economie, maar ook voor politieke factoren. Zeevrachtvervoer is bijvoorbeeld erg afhankelijk van de groei van de wereldhandel. Importheffingen vormen daarbij een extra onzekerheid.

Wat is de sector industriegoederen?

De activiteiten in de sector industriegoederen zijn zeer divers: van de productie van vliegtuigen tot kantoorartikelen, en van vrachtvervoer tot uitzendbureaus. Wat ze gemeen hebben, is de gevoeligheid voor de economie en de politiek. De winstontwikkelingen in deze sector kunnen dan ook sterk uiteenlopen. Zeker gezien de huidige, laatste fase van de economische groei, en de spanningen tussen de VS en China.

Hoewel de economische ontwikkelingen van de afgelopen jaren positief uitpakken voor de omzet van veel bedrijven, nemen de risico’s toe in deze late fase van de economische cyclus. De wereldwijde vraag, die dankzij de groei aantrekt, heeft geleid tot meer productie. Maar niet alle bedrijfssectoren beschikken over voldoende capaciteit voor (sterke) uitbreiding van de productie. Daar zouden nieuwe investeringen voor nodig zijn. Voor de sector industriegoederen is dat natuurlijk goed nieuws. De aantrekkende vraag leidt ook tot hogere prijzen van grondstoffen. De winstgevendheid van industriële bedrijven hangt dan ook samen met de mogelijkheid om de prijsstijgingen van grondstoffen te verwerken in de prijzen. Dit is een onzekere factor. Naast de economische ontwikkelingen hebben ook politieke ontwikkelingen een sterke invloed. De laatste tijd is die invloed overwegend negatief geweest. Daar staat tegenover dat de economie beter draait dan eind vorig jaar werd verwacht, wat een positief effect heeft gehad op de koersontwikkeling.

Vliegtuigmaatschappijen: geen recht opgaande lijn

In de subsector vliegtuigmaatschappijen blijft de concurrentie hevig. In de loop der jaren heeft dit segment een slechte reputatie opgebouwd bij beleggers, onder meer door de vele stakingen en faillissementen. In voorgaande jaren spraken wij binnen deze subsector onze voorkeur uit voor Amerikaanse ultra-low-cost carriers: prijsvechters met zeer lage kosten die tickets tegen lage prijzen kunnen aanbieden. Het bedrijfsmodel van dit deelsegment en de groei van de consumentenmarkt hebben een positieve invloed gehad op de resultaten van deze bedrijven. Maar in de afgelopen maanden is een kentering ontstaan in de resultaten en de winstverwachtingen. Meer concurrentie door reguliere maatschappijen – zogenaamde premium carriers, – stijgende brandstofkosten en toenemende overcapaciteit vormen belangrijke oorzaken.

De meeste Amerikaanse prijsvechters vliegen alleen op binnenlandse routes. Zij konden jarenlang hun groei in stand houden door meer routes en vluchten tegen steeds lagere tarieven aan te bieden. Maar dit bedrijfsmodel lijkt enigszins uitgewerkt, nu er meer marktverzadiging optreedt. De vliegvervoerscapaciteit groeit sterker dan de ticketvraag, wat drukt op de winstmarges, en dus op het resultaat onder de streep. Aanpassing aan de nieuwe marktsituatie kost tijd. Niet alle partijen lijken daarbij het juiste antwoord te hebben gevonden, waardoor er grote verschillen in rendement ontstaan. Wij verwachten dat deze ontwikkeling doorzet. Daarbovenop komen de problemen met het 737 MAX-toestel van Boeing, dat sinds maart aan de grond moet blijven na twee dodelijke ongelukken in een half jaar tijd. Dit toestel wordt relatief veel gebruikt door de ultra-low-cost maatschappijen. De (tijdelijke) buitengebruikstelling leidt voor hen tot extra kosten.

Transport: geholpen door de economie, gehinderd door stijgende kosten

Transport is een zeer uiteenlopende en sterk gespecialiseerde subsector. Ruwweg kunnen transportondernemingen worden onderverdeeld in twee groepen. Enerzijds de spoorwegmaatschappijen en scheepvervoerders, die zich richten op het transport van bulkgoederen. Anderzijds de postbedrijven en pakketvervoerders, die het kleinere werk voor hun rekening nemen. De Amerikaanse spoorwegmaatschappijen houden de industriële sector in de VS draaiend met het transporteren van grondstoffen en eindproducten. Daarmee zijn zij automatisch een belangrijke graadmeter voor de – nog steeds goed draaiende – Amerikaanse economie. De volumes zijn gezond te noemen, al zijn sommige bulkgoederen, zoals steenkool, enigszins uit de gratie geraakt. Naast volume zijn efficiency en betrouwbaarheid belangrijke aspecten voor de winstgevendheid. Voorlopig zit deze subsector nog steeds op een gemiddelde omzetgroei van 3-4%, wat ruimte laat voor tweecijferige winstgroeipercentages. Gedreven door die winstgroei was er de afgelopen maanden een bovengemiddelde koersperformance . De waarderingen, zoals de koers-winstverhouding, zijn daardoor inmiddels wel boven het langjarige gemiddelde van de subsector uitgekomen.

Het rendement van een belegging bestaat uit twee delen. Allereerst de ‘directe’ inkomsten, zoals rente- (bij een obligatie) of dividenduitkeringen (bij een aandeel). Het andere deel is de koersperformance, de waardeverandering op de beurs dus. Die performance kan natuurlijk ook negatief uitvallen. Als beleggers de directe inkomsten herbeleggen, kunnen deze dankzij het rente-op-rente-effect op lange termijn, en bij stijgende koersen, een belangrijke bijdrage leveren aan de vermogensgroei.

Pakketvervoerders hebben het, zoals verwacht, moeilijk

Zeetransport is sterk afhankelijk van de internationale handel. En hoewel de meeste economieën goed draaien, groeit de wereldwijde handel een versnelling lager. Dit heeft te maken met politieke factoren, zoals de Chinees-Amerikaanse handelsspanningen. Wij verwachten dat de zeetransportsector het voorlopig moeilijk blijft houden. Een ander aspect waardoor wij minder positief zijn over deze subsector is de overcapaciteit bij reders. Daarentegen blijft de omzet van e-commerce (webwinkels) in lijn met onze visie goed doorgroeien en dat betekent: hoge pakketvolumes. Eerder schreven we dat pakketvervoerders, en postbedrijven in mindere mate, kunnen profiteren van die hogere volumes. Voorwaarde is echter dat deze bedrijven fors investeren in capaciteit, om de volumes ook op piekmomenten goed aan te kunnen.

Het zag er goed uit voor de subsector, maar recente marktontwikkelingen hebben onze verwachtingen enigszins getemperd. Online-verkoopgigant Amazon – goed voor een aanzienlijk deel van alle verstuurde pakketjes in de Verenigde Staten – heeft bijvoorbeeld aangegeven de bezorging zelf te willen gaan doen, wat een tegenvaller is voor pakketvervoerders. Ook stijgen de loonkosten binnen de sector door gebrek aan personeel. Een andere tegenvaller was het extreme winterweer in de Verenigde Staten, waardoor het jaar tegenvallend begon.

Amazon wil in VS zelf pakketjes gaan bezorgen

Conglomeraten zoals GE en Siemens: einde van een tijdperk?

Het industriële conglomeraat Siemens werd decennialang als belangrijke graadmeter voor de stand van de economie in Duitsland beschouwd. Hetzelfde gold voor General Electric (GE) in de VS. Maar de aantrekkingskracht van conglomeraten – de spreiding over diverse sectoren – is de afgelopen jaren afgenomen. Beleggers zijn steeds beter in staat zelf te zorgen voor diversiteit in hun beleggingsportefeuilles. Bovendien weten conglomeraten momenteel onvoldoende voordeel te halen uit hun waaier aan activiteiten. Doordat zij onvoldoende overzicht en focus houden, presteren bepaalde activiteiten minder goed. GE en Siemens focussen zich inmiddels steeds meer op hun sterke punten. Vooral bij GE is dat een moeizaam en ingrijpend proces, gekenmerkt door extra afschrijvingen op de boekwaarde en forse reorganisaties. In de afgelopen twee jaar verloor het bedrijf meer dan de helft van de bedrijfswaarde, maar in de afgelopen maanden heeft de koers van GE een fraai herstel laten zien.

Siemens noch GE lijkt bijzonder hoog gewaardeerd. Keer op keer duiken er echter nieuwe problemen op, waardoor de winst onder druk staat. Beide bedrijven hebben een grote divisie voor de bouw van energiecentrales. Deze divisies kampen met slechte resultaten, doordat er beperkt wordt geïnvesteerd in nieuwe centrales. Beleggers en overheden vertonen steeds meer belangstelling voor het verminderen van de uitstoot van broeikasgassen. Daarom verleggen veel nutsbedrijven hun focus naar hernieuwbare energie. GE en Siemens zijn hierin ook actief, maar voorlopig op kleine schaal. Dit maakt deze bedrijven minder winstgevend.

Hoe winstgevend wordt windenergie?

Het huidige aandeel van windenergie in de wereldwijde elektriciteitsopwekking is zo’n 7%. Maar de algemeen gedeelde verwachting is dat windturbines de komende jaren een steeds groter aandeel krijgen. De schattingen daarvoor lopen uiteen, maar een verdubbeling in 2040 van de hoeveelheid opgewekte stroom uit windenergie achten wij realistisch. Wel zijn er veel spelers in de markt en is er steeds meer prijsdruk. Dat overheden zijn overgeschakeld naar openbare aanbestedingen speelt hierin een belangrijke rol.

Uitzendbureausector: op weg naar krimp?

In het opgaande begin van de economische cyclus zien we het tijdelijk detacheren van personeel sterk groeien. Bedrijven zien dan wel groeikansen, maar durven nauwelijks vast personeel aan te nemen. Op dit moment zitten we veel verder in de cyclus, namelijk in de laatste groeifase. Dan is het realistischer om uit te gaan van een periode van hooguit beperkte groei en uiteindelijk zelfs krimp in dit deel van de industriesector. De waarderingen zijn ook in de uitzendbranche fors opgelopen, omdat de economische trend wat langer positief lijkt te blijven. We zien niettemin een structureel risico voor de uitzendbranche. Steeds meer bedrijven maken via apps rechtstreeks werkafspraken met oproepkrachten en zzp’ers. Uitzendbedrijven spelen dan nauwelijks meer een rol in dit proces, waardoor hun markt krimpt.