Geen renteverhoging Fed: streep door de rekening

Stel overlegt met adviseur

De verandering in het beleid van de centrale banken heeft een belangrijke invloed op het verdienmodel van banken. © ING

Financiële waarden

Geen renteverhoging Fed: streep door de rekening

Mike Mulders - beleggingsanalist

Wat zijn financiële waarden?

De aandelensector financiële waarden bestaat uit banken, verzekeringsmaatschappijen en dienstverleners aan de financiële sector, zoals effecten-bewaarbedrijven.

Het rentebeleid van de belangrijke centrale banken, met de Amerikaanse Federal Reserve (‘Fed’) voorop, heeft grote invloed op de winsten en winstgroeiverwachtingen in de financiële sector. De centrale banken beïnvloeden namelijk met hun beleid de rente op kortlopende leningen (tot twee jaar) waaronder creditcardleningen. Een hogere rentestand betekent dat de banken een hogere rente kunnen vragen op nieuwe leningen en op bestaande leningen met een variabele rente. En bij een hogere obligatierente kunnen ook verzekeringsmaatschappijen beter hun verplichtingen en risico’s afdekken. In het algemeen geldt dat een hogere rente gunstig is voor de financiële sector.

Verdienmodel onder druk…

Terwijl we eind vorig jaar nog meerdere verhogingen in 2019 verwachtten van de Amerikaanse beleidsrente, hebben we onze verwachting teruggeschroefd. De markten gaan nog een stap verder en hebben voor eind 2019 zelfs een daling van de beleidsrente ingeprijsd in de koersen van financiële instrumenten, zoals renteswaps. Zoals Simon Wiersma al schreef: dat scenario lijkt ons onwaarschijnlijk. Wel heeft de verandering in het centralebankbeleid invloed op het verdienmodel van de banken in de Verenigde Staten. De banken krijgen het er namelijk niet makkelijker op. Zij zullen nu geen renteverhogingen kunnen doorvoeren op hun kredietproducten. Dat is ongunstig, omdat de laatste tijd veel banken een toenemend deel van de rentemarge teruggaven aan klanten, door verhoging van de rentes op spaardeposito’s. Daar staat wel tegenover dat het percentage wanbetalingen door de gelijkblijvende rentes minder hard zal stijgen dan eerder verwacht. Vooral bij de risicovollere kredietsegmenten, zoals creditcards, pakt dit gunstig uit.

Verschil tussen de gemiddelde rente die banken ontvangen voor kredieten aan particulieren en bedrijven, en de gemiddelde rente die zij vergoeden op spaargeld. Hoe hoger de rentemarge, des te meer winst een bank kan maken.

… maar erger voor Europese banken dan Amerikaanse

Ook voor de eventuele verhogingen van centralebankrentes in Europa zijn de verwachtingen neerwaarts bijgesteld. Was eind 2018 nog de verwachting dat na de zomer van 2019 de Europese Centrale Bank (ECB) haar eerste renteverhoging zou aankondigen, nu verwacht ‘de markt’ dat de beleidsrente nog het hele jaar op het huidige niveau zal blijven. Dit betekent dat de moeilijke omstandigheden voor de banken, waarbij de lage rentestand de rentemarge drukt, nog wel even voortduren. De ECB heeft wel laten weten dat zij zoekt naar mogelijkheden om de problemen voor de banken die het gevolg zijn van de lage rentes, te verminderen. Dit zou zij bijvoorbeeld kunnen doen, door het ‘rentevrij’ maken van de reserves die de banken bij de ECB aanhouden en waarover de banken op dit moment een negatieve rente betalen (om te stimuleren dat zij geld uitlenen aan bedrijven en consumenten). Dit beleid wordt al toegepast door zowel de Japanse als de Zwitserse centrale bank. Maar hoewel zo’n maatregel gunstig zou zijn voor de Europese banken, zou die mogelijk het signaal geven, dat de ECB een lagere economische-groeiverwachting hanteert. Wat weer negatief is voor het vertrouwen en dus voor de economische groei. Kortom: de marktomstandigheden blijven uitdagend voor de Europese banken in het tweede deel van 2019.

Beleggers terughoudend: minder beurstransacties voor banken

De forse koersdalingen van december 2018 hebben veel beleggers angstig gemaakt. Zo staat er op dit moment veel geld ‘aan de zijlijn’: het wordt niet belegd maar gespaard. Dit zet druk op de inkomsten uit vermogensbeheer. Op deze activiteiten verdienen banken een percentage van het vermogen dat ze onder beheer hebben. En hoewel de beurzen sinds het begin van het jaar aardig zijn hersteld, blijft de instroom aan te beleggen vermogen nog achter. Hiervoor kunnen verschillende verklaringen worden gegeven. Sommige beleggers kijken bijvoorbeeld nog de kat uit de boom door de onzekerheid rond de brexit en de handelsoorlog tussen de VS en China. Dit zou echter wel kunnen betekenen, dat in de tweede helft van 2019, als er meer duidelijkheid komt rond deze thema’s, de instroom van te beleggen vermogen weer op gang komt.

Sterke kapitaalposities: meer mogelijk voor aandeelhouders

De Amerikaanse banken hebben tegenwoordig gezonde kapitaalposities. Dat wil zeggen: ze hebben een flinke buffer om klappen op te vangen, bijvoorbeeld als het economisch minder zou gaan. De toezichthouders voeren jaarlijks zogenoemde stresstests uit om de stabiliteit van de banken te toetsen. Als een bank een sterkere kapitaalpositie heeft dan door de toezichthouder minimaal wordt vereist, geeft dat financiële ruimte om meer met de aandeelhouders te delen via dividendbetalingen of de inkoop van eigen aandelen. De resultaten van de stresstests in de Verenigde Staten worden jaarlijks in juni bekendgemaakt. Banken die de stresstest niet doorstaan, worden gedwongen om minder kapitaal aan de aandeelhouders uit te delen en meer kapitaal op hun balans aan te houden. Een slechte stresstestuitslag zou dus de mogelijkheid van verhoging van de dividenden flink kunnen beperken. Maar tot nu toe waren de Amerikaanse toezichthouders uiterst coulant voor de Amerikaanse banken. En naar verwachting blijft onder de huidige Republikeinse regering het gunstige, soepele toezichtregime voor Amerikaanse banken in stand. Er is dus naar verwachting ruimte voor de banken om een groter deel van hun winst met de aandeelhouders te delen.

Dividend, superdividend of inkoop van eigen aandelen?

Als een beursgenoteerd bedrijf meer kapitaal op de balans heeft dan het nodig heeft, kan dit overschot op verschillende manieren aan de aandeelhouders worden uitgekeerd. Het bedrijf kan kiezen voor verhoging van het ‘directe rendement’: het dividend of een eenmalig extra hoog superdividend. Een andere veelgebruikte methode is de inkoop van eigen aandelen. Daardoor komen er minder aandelen te staan tegenover de boekwaarde en de winst en winstverwachting van het bedrijf. Normaal gesproken zal de beurskoers dan stijgen: ‘indirect rendement’ voor de aandeelhouders.

Brexit maakt het Britse verzekeraars moeilijker

Wereldwijd actieve schadeverzekeraars zijn het orkaanseizoen goed doorgekomen, dankzij sterke kapitaalbuffers en meevallende schade. Bovendien helpt de groei van de wereldeconomie bij de verkoop van polissen. Voor de herverzekeraars, die dus de risico’s van de reguliere verzekeraars verzekeren, is dit nadelig. Hun diensten zijn namelijk minder gevraagd en een prijsstijging zit er dus niet in. Ondertussen krijgen de Britse verzekeraars het lastiger door de onzekerheid rond de brexit. In het geval van een ‘no-deal-brexit’ zullen zij waarschijnlijk aan hogere kapitaaleisen moeten voldoen, om beter bestand te zijn tegen vermindering van de gemiddelde kredietwaardigheid van hun debiteuren en tegen de neerwaartse druk op de vastgoedmarkt. Sinds begin 2019 is er daarom meer aandacht voor de schuldpositie van Britse verzekeraars. Voor levensverzekeraars is vooral een verdere stijging van de obligatierente van belang. Levensverzekeraars met obligatieportefeuilles waarvan de gemiddelde resterende looptijd relatief kort is en maatschappijen met een grote beleggingsportefeuille zouden hiervan het meeste profiteren. Het wordt voor de sector dus geen gemakkelijk tweede halfjaar, gezien de diverse economische en politieke onzekerheden. Toch zien wij aantrekkelijke kansen voor sommige individuele aandelen binnen de sector financiële waarden.