Nog niet van de olie af

Technicus beklimt een gasverwerkingsinstallatie

Dat er meer (hernieuwbare) energiebronnen bijkomen, betekent niet dat er snel een einde komt aan de grootschalige behoefte aan olie en gas. © Oil and Gas Photographer / Shutterstock

Energiesector

Nog niet van de olie af

David Wolters - beleggingsanalist

Wat is de energiesector?

De energiesector bestaat uit ondernemingen op het gebied van de exploratie, winning, raffinage en distributie van olie en gas. Ook de oliedienstverleners behoren tot deze sector.

De olie- en gasprijzen zijn sterk bepalend voor de winsten van bedrijven in de energiesector. Nu is de olieprijs in 2019 ongeveer 25% gestegen. Eind mei 2019, het moment van schrijven van deze tekst, schommelt de prijs van een vat ruwe olie rond de $56 (Amerikaanse WTI-olie) en $65 (Europese Brentolie). Dat is mede dankzij de afspraken die de ‘Opec+’ heeft gemaakt. De leden van deze kartelclub houden zich goed aan de gemaakte afspraken over productieverlaging. De gedachte daarbij is, dat wanneer de olieproductie in de VS sterk toeneemt, daar productiebeperking tegenover nodig is, om de prijs op peil te houden. De leden van Opec+ willen niet dat de olieprijs op een te laag niveau uitkomt, omdat hun economieën voor een groot deel afhankelijk zijn van olie-inkomsten en dus van de hoogte van de olieprijs. Maar ook de sancties tegen Iran en Venezuela remmen de olieproductie.

De 14 leden van de Opec, de kartelorganisatie van olie-exporterende landen, waren in 2018 goed voor 35% van de wereldwijde olieproductie en 82% van de bewezen oliereserves. De Opec werkt nauw samen met tien niet-Opeclanden, waaronder Rusland, Mexico en Kazachstan. Samen zijn zij goed voor 55% van de wereldwijde olieproductie en 90% van de voorraden. De Opeclanden plus deze tien niet-Opeclanden worden samen Opec+ genoemd. Deze heeft veel invloed op de olieprijs, en daarmee op de wereldeconomie.

Oliemarkt min of meer in evenwicht

De vraag naar olie in de sector groeit nog steeds. Ook is de oliemarkt op dit moment in een toestand van ‘backwardation’. Dit is een term uit de goederentermijnmarkt die inhoudt, dat de prijzen voor levering in de toekomst lager zijn dan de prijzen voor directe levering. Het is daarom minder aantrekkelijk voor handelaren om olie op te slaan. Het is ook een teken dat de markt denkt dat er geen grote tekorten dreigen. Ook wij denken dat de oliemarkt min of meer in evenwicht is. We verwachten dat de olieprijs de komende tijd blijft schommelen tussen de $50 en $75 (WTI). Dit is namelijk een prijs die voor de meeste leden van OPEC+ aanvaardbaar is. De verwachting van veel analisten is dat bij deze olieprijs het aanbod van olie de vraag niet zal overtreffen.

Supermajors, upstream/downstream en olieservices

In de energiesector zijn grote oliebedrijven actief zoals Royal Dutch Shell, ExxonMobil (Exxon) en BP die zowel een ‘upstream’-divisie (voor het oppompen van olie en gas) als een ‘downstream’-divisie hebben (raffinaderijen, tankstations). De beurswaarde van deze zogenoemde ‘supermajors’ samen bedraagt rond 47% van de totale beurswaarde van de sector. Daarnaast zijn er in deze sector ook bedrijven die zich alleen richten op het oppompen van olie en gas (upstream), en bedrijven die alleen raffineren (downstream). Maar tot de sector behoren ook de oliedienstverleners (olieservicesbedrijven). Deze leveren bijvoorbeeld de hijskranen voor boorplatforms of de specialistische technische kennis voor het offshore boren naar olie, soms op vele kilometers diepte. Voorbeelden van oliedienstverleners zijn Schlumberger en SBM Offshore.

Voorlopig nog prijsdruk in markt voor olieservices

Door de beweeglijkheid van de olieprijs in de afgelopen jaren letten de grote oliebedrijven veel sterker op de kosten. Dat heeft ook tot gevolg dat de supermajors minder in exploratie en productie investeren. Daardoor lopen de winsten van de grote oliebedrijven flink op, terwijl die van oliedienstverleners drastisch zijn gedaald. Sommige olieservicesbedrijven maken verlies. Maar er zijn wel signalen dat er langzamerhand meer wordt geïnvesteerd in exploratie en productie. Dat moet ook wel, want de olie- en gasproductie wordt minder als je er niet in investeert. Zo heeft Exxon onlangs aangegeven het investeringsbudget fors te verhogen. Het concern verwacht in 2019 en 2020 in totaal $63 à 65 mld te gaan investeren, waarvan $46-48 mld in de upstreamdivisie. Dit is goed nieuws voor de oliedienstverleners. Wel denken wij, dat we pas aan het begin staan van een structureel herstel, waarbij de winsten (en de koersen) van oliedienstverleners voorlopig onder druk blijven.

Onze voorkeur: grote oliebedrijven

Voor de tweede helft van 2019 hebben wij binnen de energiesector een voorkeur voor de supermajors BP, Chevron, Exxon, Total en Royal Dutch Shell. De afgelopen jaren hebben deze concerns een sterke focus gehad op kostenbesparingen. Hun ‘break-evenpunten’, oftewel de niveaus van de olieprijs waarop de operationele kasstromen gelijk zijn aan de investeringen en het dividend, zijn dan ook fors lager dan een aantal jaar geleden. Behalve bij Exxon, waar het break-evenpunt, (de benodigde olieprijs) hoger is doordat het concern meer investeert. Waar wij sterk op letten bij de beoordeling van de supermajors, zijn de operationele kasstromen, de investeringen en het dividend. Wat wij graag zien, zijn bedrijven die strikt letten op de kosten, alleen de juiste investeringen doen en die velden exploiteren, die veel gas en olie opleveren. Dat zijn voorwaarden voor sterke toename van de vrije kasstroom en voor winststijging in de komende jaren. Binnen de supermajors hebben wij een voorkeur voor Europese spelers. Shell, BP en Total hebben lagere waarderingen en een hoger dividendrendement dan de Amerikaanse supermajors. Shell en Total hebben bovendien een hoger winstgroeipercentage. Bij sterke toename van de vrije kasstroom kunnen deze bedrijven meer kapitaal uitkeren aan de aandeelhouders middels dividend en de inkoop van eigen aandelen. Gezien de verwachte gemiddelde groei van de vrije kasstroom de komende jaren, denken wij dat deze bedrijven hun aandeelhoudersvriendelijke beleid ook lang kunnen volhouden.

Binnen de supermajors hebben wij een voorkeur voor Europese spelers

Olieservicessector heeft het nog steeds moeilijk

Minder positief zijn wij over de olieservicessector, omdat de omzetten en winsten in deze subsector nog steeds fors onder druk staan. Op de lijst met aandelen die wij volgen, staan verschillende namen uit deze subsector, zoals Schlumberger en Baker Hughes. Beide bedrijven zijn grote spelers met sterke marktposities en ‘wekken een vrije kasstroom op’ (maken dus winst). Maar er is nog steeds overcapaciteit waardoor de prijzen onder druk staan. Bovendien zijn er wereldwijd minder opdrachten doordat de oliemaatschappijen veel minder investeren dan een aantal jaar geleden. Analisten hebben hun winsttaxaties voor beide bedrijven voor 2019 en 2020 in de afgelopen twaalf maanden dan ook fors verlaagd. Ook zijn de waarderingen (zoals de koers-winstverhouding) aan de hoge kant. Wij verwachten in de tweede helft van 2019 daarom geen sterke koersperformances van de olieservicesbedrijven. Wel lijkt het erop dat het ergste voorbij is voor deze subsector.

Investeringen in hernieuwbare energie

Terwijl de Europese supermajors wel investeren in ‘duurzame’ (dus hernieuwbare) energie, doen hun Amerikaanse tegenhangers dit tot nu toe weinig. Wel zijn de investeringen van de Europese supermajors nog relatief beperkt, in vergelijking met die in de olie- en gaswinning. Om een voorbeeld te noemen: Shell investeert de komende jaren $1 à $2 mld per jaar in onder andere de ontwikkeling van waterstof, biobrandstoffen, wind- en zonne-energie en andere groene energietechnologieën. Dat is slechts een paar procent van het totale investeringsbudget. Wel onderzoeken Shell en pensioenuitvoerder PGGM een eventuele overname van groene-stroomleverancier Eneco. Het olieconcern doet al deze investeringen, omdat het een sterke groei van de elektriciteitsmarkt voorziet. We beoordelen dergelijke investeringen als positief, omdat de olieconcerns hiermee aantonen in te spelen op een veranderende toekomst.